避險屬性不同中債繼續承壓 揭秘中美債市背離
2017/04/20 10:04 | 來源 / 中國證券報

  分析人士指出,近期美債收益率下行的主要 驅動力 來自全球資金的避險行為,目前美國經濟、再通脹預期出現變化,加之 地緣 風險事件迭出,美元陷入調整,全球風險資產表現普遍疲弱,避險資產則受到追捧;但歷史上中國國債的“避險屬性”並不強,在國內多重利空疊加的背景下,避險需求更不足以支撐反彈。進一步看,考慮到美聯儲6月加息仍是大概率事件,我國仍然面臨人民幣貶值、資本外流及貨幣政策緊縮的壓力,預計二季度債市整體表現仍將偏弱。

  中美國債走勢背離

  4月以來,全球金融市場風雲再起,股票、商品等風險資產集體走弱,美債、日債、黃金等避險資產則備受追捧。

  近期中國大類資產的走勢大多與海外市場趨同。如近期道鐘斯 工業指數 、納斯達克指數、 標普500 走勢普遍疲弱,上證綜指也表現萎靡,10日至19日累計下跌3.53%;COMEX金價月內漲破1290美元/盎司關口,月內累計漲幅超過3%,滬金主力合約1706近兩周也累計上漲超過2%。

  但近期中國債券市場與全球債券市場的表現有些“格格不入”。資料顯示,4月截至18日,美國10年期國債收益率從2.4%下行至2.18%,累計下行約22BP;日本10年期國債收益率也從0.067%下行至0.013%,19日亞市午盤更再次跌破0,創近5個月新低;令人意外的是,同一時間中債10年期國債收益率從3.22%上行至3.41%,累計上行約12BP,中債1年、3年、5年、7年期國債收益率也分別上行約23BP、13BP、18BP、19BP.

  如 國泰君安 證券最新固收研報中所言,去年四季度以來中美 利率的聯動性出現了“質”的提升,二者在多數時間段裡“亦步亦趨”,海外 利率“水漲船高”幾乎可以在很大程度上解釋國內利率中樞的抬升(2016年10月以來,中國10年期國債累計上行69BP,美國10年國債累計上行64BP)。該券商 分析師認為,中美利率聯動性加強的根本原因是匯率“緩衝帶”被越壓越窄,不過,近期匯率方面的壓力並未顯著增加。由此提出了一個新問題,是什麼原因導致了中美利率的“異常背離”?

  主導因素不一

  分析人士認為,近期中美債市走勢背離的關鍵原因在於兩者主導因素不同,對美國而言,經濟資料弱於預期,“特朗普交易”降溫,加之歐洲選舉、英國脫歐、東北亞地緣政治等因素,導致美元陷入調整,美債收益率隨之明顯下行;對中國而言,經濟資料好於預期,金融去杠杆加速推進,加之資金面預期偏緊,多重利空影響下債市自然出現調整。

  上周美國3月通脹資料公佈,其3月 CPI環比增長0.1%,同比增長0.9%,無論是同比還是環比均低於預期。此外,美國3月零售銷售月率為-0.2%,略低於預期,同時,2月的資料也被下修至-0.3%。3月經濟資料低迷,疊加特朗普表態偏好低利率政策,對市場加息預期形成壓制,美元也因此承壓。4月10日至18日,美元指數從101關口之上跌至約99.5,累計下跌1.63%。

  與此同時,近期地緣風險事件迭出,避險情緒成為推動海外債市反彈的重要力量。從敘利亞空襲再到即將進入白熱化的法國大選及英國“提前大選”,市場避險情緒急劇上升,吸引資金再度湧入債市。

  反觀國內,從基本面來看,3月和一季度經濟資料明顯好於預期;從政策面來看,近期銀監會等密集出臺監管政策,要求商業 銀行 針對理財、委外、同業業務和“三套利”等問題展開自查,對市場情緒產生明顯衝擊;從資金面來看,近期央行無論是重啟逆回購還是續做MLF,主要都是為了對沖流動性到期壓力,其維持貨幣政策穩健中性和資金面緊平衡的態度並未變化,當前市場對後市流動性仍難樂觀。總體而言,多空利空之下,國內債市出現調整符合情理。

  “短期看,中美債市的主導因素有所區別。過去一段時間中、美兩國債市由各自的‘強邏輯’驅動,從而階段性地‘掩蓋’了通過匯率和資本流動的聯動。中國方面,監管風暴捲土重來、經濟的超預期以及微觀結構層面‘潛在空頭’的積累是近期市場下跌的主要原因。” 國泰君安 分析師表示。

  國內利空因素較多

  展望後市,分析人士認為,全球通脹壓力或繼續走弱,避險情緒短期難以消退,整體仍利好海外債市;但對中國債市而言,其“避險屬性”並不算強,且綜合國內基本面、政策面、資金面來看,市場利空因素明顯佔據上風,進一步看,考慮到美聯儲6月加息仍是大概率事件,且中國央行很可能再次跟隨美國收緊貨幣政策,二季度債市仍將承受壓力。

  對於海外市場,申萬 宏源證券 指出,上周全球債市表現良好,主因全球通脹壓力走弱以及朝鮮局勢緊張引發市場避險情緒升溫,本周歐元區及一些其他國家通脹資料即將公佈,能源價格自2016年4月開始回升,隨著二季度能源價格基數效應的弱化,預計基數以及能源價格回落因素將使得全球通脹持續面臨回落壓力,整體利好海外債市。

  而對中國而言,債市的“避險屬性”並不算強。國泰君安證券分析稱,回顧過去幾次比較典型的“市場恐慌”視窗期(VIX指數上行幅度超過10),可以看到,美債與風險資產的“蹺蹺板”效應比較顯著,當VIX指數大幅抬升時,美債收益率一般都會出現明顯的下行;但中國國債收益率對避險情緒的反應不明顯,往往會出現“先上後下”的走勢且最大下行空間就在5BP附近。考慮到此次全球資金避險的力度與“退歐衝擊”等相比還有明顯的差距,其傾向於認為對國內債市的支撐將十分有限。

  進一步看,美聯儲仍處於加息進程中,且縮表也或將提上日程。在此背景下,我國仍然面臨人民幣貶值、資本外流及貨幣政策緊縮的壓力。不過也有觀點認為,隨著國內經濟基本面的企穩以及跨境資本流動管理體制的建立健全,外部衝擊可適當隔絕,且美聯儲縮表前也必將給予市場足夠反應時間,由此對我國資本市場的衝擊可控。

  綜合機構觀點,結合美國近期經濟資料表現及全球政治經濟動向來看,美聯儲加快加息步伐的概率較小,短期避險情緒對海外債市仍有支撐,不過逐步漸進加息仍然是美聯儲的主要選項,加之國內整體利空因素較多,預計二季度中國債券市場仍將震盪偏弱。